电子支付的变革:中国的央行数字货币有什么特点?

作者:克里斯托弗·A·麦克纳利(Christopher A. McNally),美国檀香山查明纳德大学政治经济学教授、檀香山东西方研究中心兼职高级研究员。

过去十年,中国的数字支付市场迅猛发展。电子支付应用程序,尤其是微信和支付宝,已经证明中国是全球电子支付产业的先行者和践行者。很快,随着中国人民银行(央行)推出数字人民币,官方命名为“数字货币电子支付(DCEP)”,这一产业将再次见证革命性变革。

DCEP将成为世界上首个由政府支持的主要数字货币,或称“央行数字货币(CBDC)”。这种货币与实物现金和传统电子支付的不同,主要在于它们是采用分布式账本技术(DLT,也就是俗称的“区块链”)的数字代币。数字货币采用的这一技术与比特币和以太坊等加密货币类似,但CBDC是政府支持的官方货币,由央行集中规范统一发行。

虽然目前有超过90家央行在积极研究CBDC技术,但除中国央行外,瑞典央行在这条路上走得最远。瑞典试图开发自己的数字克朗,这一举动值得关注,因为瑞典是欧盟成员国之一,与其他成员国之间享有资本自由流动。这意味着如果瑞典推出数字克朗,欧盟其他成员国公民将有机会接触到数字货币。

中国人民大学金融科技研究所:央行数字货币对货币政策以及宏观经济带来的影响

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因此,瑞典的做法或许会加速欧洲更协同一致地努力发展数字支付基础设施建设,以及随之而来的数字欧元。然而,中国的DCEP会成为以数字形态发行的首个主要货币。中国人民银行自2014年起就对数字人民币展开研究,这显示中国政策制定者们很早就把发展这一领域当成优先事项。到2020年底,DCEP已率先在深圳、苏州、成都和北京卫星城雄安开始试运行。不过,围绕DCEP对金融进化究竟意味着什么,还存在不少误读和误解。

来源:人大金融科技研究所

原文标题:深度 | 央行数字货币的出现将对货币政策带来何种影响?

本文来源:人大金融科技研究所,原题《央行数字货币与货币政策 | 文献综述》

作者:Patrycja Beniak、Narodowy Bank Polski

编译:贺涵

目前关于CBDC的文献,尤其是货币政策相关问题尚缺乏综述。《Central bank digital currency and monetary policy: a literature review》一文讨论了CBDC的出现对货币政策策略、实施以及对宏观经济的影响所带来的假设性挑战。中国人民大学金融科技研究所(微信ID:ruc_fintech)对文章内容进行了编译。

首先,DCEP是基于DLT和加密技术的CBDC。它与比特币类似,后者同样基于DLT(被称为区块链技术)。这些技术会给数字货币提供更大的安全性,几乎令仿造伪币成为不可能。这些都意味着大幅降低运行金融基础设施的成本,同时给金融交易带来更高的透明度和可追溯性。

1、引言

近年来,支付创新加速发展。这些创新集中在使用由央行支持的货币计价的私人资金,以及没有任何实体支持的虚拟货币,或者更确切地说,加密资产的工具上(ECB 2019)。后者拥有技术创新(包括区块链在内的分布式账本技术)的优势,但也有波动性上升的缺点。这推动了与一种或几种全球货币或一种宝贵资产挂钩的稳定货币的发展(BIS 2019)。然而, 稳定货币与虚拟货币共同分享挑战,如监督、法律和安全风险, 以及货币政策传导机制的障碍(这可能类似于经济美元化),威胁金融稳定与货币和持续时间不匹配在家庭和企业的资产负债表和银行脱媒。最重要的是,稳定货币,特别是全球范围内的稳定货币,可能导致国际金融市场波动性加剧,以及全球高质量流动资产供应下降,这可能使商业银行更难达到巴塞尔协议III标准(BIS 2019)。然而,最重要的是,稳定货币普及可能会挑战当前支付系统解决方案的适用性。

为了确保更大的支付安全和金融系统稳定性,一些央行考虑为个人提供解决方案,允许他们与最终由央行支持的资金进行交易(BIS 2018, Adrian 和Mancini-Griffoli 2019)。因此,在2010年代中期,他们开始考虑发行自己的数字货币,一种数字版的现金(Barrdear 和 Kumhof 2016)。

这一概念相当新颖,结构松散,体现在各央行提出的各种设计上。然而,CBDC有三个突出的特性。它将是一种法定货币,只能以数字形式使用,由中央银行发行。大多数提议表明,CBDC的数量将非常有限,至少在一开始是如此(Barrdear and Kumhof 2016, BIS 2018, ECB 2019)。然而,如果完全消除现金,使CBDC成为唯一的央行货币,也需要进一步的研究(Borio 和 Levin 2017, Davoodalhosseini 2018)。

本文的目的是对目前尚缺乏的关于CBDC的文献,尤其是货币政策相关问题进行综述。本文讨论了CBDC的出现对货币政策策略、实施以及对宏观经济的影响所带来的假设性挑战。由于目前关于CBDC的讨论主要集中在发达经济体的中央银行,因此本文着重从一些新兴市场经济的角度进行讨论,而这些视角目前在文献中几乎不存在。

本文的其余部分组织如下。第2节概述了中央银行关于CBDC的工作现状,以及CBDC的设计方案。第3节评估了CBDC的出现对货币政策策略和实施的影响,具体取决于所选择的设计方案。第4节加以总结。

与在区块链技术中一样,DCEP将有防止恶意篡改的DLT应用程序。DLT基于去中心化运行。每次交易发生时,整个系统中的所有节点都会同时保留记录。因为节点众多,而记录又不可撤销,从而帮助整个系统避免被篡改的风险。

去中心化和匿名化通常被认为是比特币的关键属性。然而,比特币和其他加密货币已被证明具有高度的不稳定性,同时也无法在全球范围内被认定为法定货币。DCEP借鉴了这些货币的技术特性,同时还引入了集中管控措施。这些是“得到许可的”系统,限制哪些人可以进入系统,这与私人加密货币采用的“无许可”系统相反。

2、中央银行数字货币及其设计的工作情况

根据国际清算银行(BIS)的一项调查(2018年底对合计占全球GDP 90%的国家的央行进行了调查),目前约有70%的央行正在研究CBDC的概念,而且这些银行的比例正在上升。然而,只有15%认真考虑在未来几年发行任何形式的CBDC;由于法律限制,75%的央行可能无法发行CBDC (Barontini 和 Holden 2019)。

但这种DCEP还存在一个辩证逻辑上的矛盾。所有基于DLT的数字货币都天然地去中心化,因为它们防止篡改的特性依赖于多个节点“验证”区块链上的所有信息。然而,一定程度的中心化管控对于DCEP作为法定货币运行却必不可少。

因此,DCEP是一种混合型数字货币,集合了DLT的去中心化特性以及中国人民银行治下的中心化管理。由于DCEP采用的是许可系统,加密货币的一大诱人特性——匿名性——就无从确保了。中国政府采用的方法是推行一套分层的许可系统,在这套系统中,进行小额DCEP交易的电子钱包只需通过移动***号码进行注册就可以完成。

关于CBDC的研究范围在大多数情况下纯属假设(Mancini-Griffoli 2018, BIS 2018),略超过60%的央行目前处于研究阶段。其中约30%已经在进行试验,约10%已经启动了试点项目(Barontini 和 Holden 2019)。最近的一个例子是中国央行,它已发行DCEP。加拿大或新加坡正在开发批发用途的CBDC (Bank of Canada 2018, Monetary Authority of Singapore 2017)。与此同时,国际清算银行的调查显示,近90%的央行正在考虑向普通公众提供CBDC,作为各自项目的最终目标。

虽然匿名性在小额点对点交易中可以得到确保,但在中国,所有移动***号码都是经过实名认证的。因此,虽然用户彼此间可以保持匿名,但他们无法对国家保持匿名。此外,进行大额转账交易需要通过经实名认证的银行账户,这就创建出一套“可控的匿名”系统。从本质上而言,这是一套分层的匿名系统:小额交易在交易方之间可以保持匿名,但大额交易很难做到保持匿名。

这种匿名性是基于DCEP的另一大特性。它采用的是一套复杂的多层混合结构设计,拥有一套“双层运行系统”。该系统让中国人民银行负责管理整套系统,并向商业银行发行数字代币。然后,商业银行再把DCEP投向公众,并负责管理消费者通过数字钱包进行的代币交易。DCEP基于数字代币的一大优势就是金钱可以不通过中间人而从一方转移到另一方。

据报道,目前正在开发一款当电池电量不足时可以离线运行的电子钱包,这令停电时进行电子支付成为可能。双层运行系统也会令DLT系统内的主要节点附着在中国商业银行和其他金融机构系统内。官方认为,这样一种系统很好地利用了现存资源,虽然它也会帮助现有金融机构逃避被淘汰的命运。

大多数央行将提供安全和/或高效的支付系统作为其主要手段启动CBDC项目后的动机。这一动机在各国央行关于CBDC的研究进展阶段的个别报告中明显突出(Sveriges Riksbank 2017, Sveriges Riksbank 2018, Norges Bank 2018)。

DCEP只在几个方面是完全创新的。虽然利用了DLT,但它与私人加密货币存在关键的不同。它更多是一个混合体,意图在DLT带来的便利高效和安全的支付系统之间取得平衡。“分层”的匿名性会增加DCEP的信息收集量,并在保护隐私的同时打击犯罪。更为重要的是,它的中心化管理特性将使它成为货币政策运行、进而开展宏观经济管理的强大工具。

DCEP的推出也会对人民币国际化进程、货币政策实施以及中国整体经济战略产生影响。我会在以后的分析中探讨这些重要议题。现在,我检视的是中国政府对货币本身进行革命性变革这一根本性的倡议。

发达经济体对CBDC的需求似乎不是特别迫切。现金仍然是流行的支付方式,在央行的推动下,对数字支付的监管框架也很强大(ECB 2019, Danmarks Nationalbank 2017)。然而,正如Lowe所指出的,在欠发达的新兴市场国家,由于首先缺乏足够的基础设施,创新的支付解决方案,在中央银行监管之外,可以在支付服务中发挥主导作用。实际上,它们可能造成金融体系、货币政策执行和利率传导机制的扭曲,反映在这些经济体与这些领域相关的强制性动机上。此外,新兴市场经济体提到,减少影子经济规模是CBDC工作背后的另一个重要动机(Barontini and Holden 2019)。

随着金融透明度和可追溯性达到一个新高度,货币政策的提升空间也得到拓展。例如,当经济下行时,央行可以更好地针对受影响最大的产业。实时的信息收集和分析将给经济数据带来全新的维度,这会帮助央行直接向受困的企业和个人发放基金和贷款。完全依靠利率水平指导经济活动的做法将变得粗暴又过时。

DCEP也会加速货币交易,包括国际货币交易。然而,DCEP的实施也会不断面临巨大障碍,包括计算能力、开发人工智能工具对数据进行分类并管理,以及不同DLT系统之间的兼容性。中国人民银行正在谨慎前行,先在地方对DCEP进行测试,并计划在2022年北京举办冬奥会期间进行一场大规模测试。预计很可能于2023年在更大范围内正式推出。

除了技术壁垒,发行DCEP也需要对监管和法律进行根本性改革。不管怎样,成为首个发行主要CBDC的国家是中国的雄心壮志。透明度和可追溯性的提升,加上拥有史无前例规模的经济数据,这些都将以前所未见的方式改革并强化货币政策。但讽刺的是,一项本意为了规避中央协同和权力集中而开发出来的技术,现在很可能引发一场货币管控进而增强政府权威的巨大进步。

从现有的文献来看,关于CBDC应该是什么,各国央行之间存在很大差异。与BIS(2018)、Mancini-Griffoli(2018)、挪威银行(2018)和瑞典央行(2018)一样,该部门关注但不限于以下标准:(i)可获得性(仅适用于金融机构或普通公众)、(ii)技术(基于账户或基于价值/标志)、(iii)薪酬(是否计息)。

在许多经济体中,仅对金融机构开放的CBDC版本的开发阶段(也称为批发CBDC)相当先进。这样的CBDC版本只是一种技术进步。在这样的框架下,如果央行在此阶段停止行动,货币政策策略和实施将不会改变。然而,正如上面所强调的,大多数央行认为,CBDC最终将向公众开放。在这种情况下,央行只不过是另一家商业银行(Lowe 2017, Danmarks Nationalbank 2017),拥有强大的市场力量,这可能会潜在地导致货币政策或金融稳定与商业活动之间的利益冲突。如果企业也被允许在中央银行开设账户,这一想法将类似于1990年以前共产主义中欧和东欧经济体中低效的单一银行体系(Racocha 2004, Rod 2014, Szpunar 2018),即使形式非常狭窄,仅限于存款。同时,商业银行在提供存款以及与这些服务相关的风险管理方面具有更强的专业知识(挪威银行2018年)。

如瑞典央行(Sveriges Riksbank)(2017年、2018年)所建议的,当CBDC设计为基于账户或注册的、由个人在央行持有账户的情况下,这种保留尤其有效。按照挪威央行(2018年)、瑞典央行(2017年)和国际清算银行(2018年)的规定,在基于账户的系统中,金融资产将保存在一个中央系统中,最好是保存在中央银行或由中央银行直接或间接控制的系统中。其结果是,个人的任何交易都会引起央行资产负债表的变化,从而需要进行调整,从而使央行的资产负债表管理政策复杂化。

基于账户的系统的替代品是基于价值或符号的系统(Sveriges Riksbank 2017, Lowe 2017)。在这个系统中,公众可以通过支付工具(而不是账户)访问CBDC。最常见的解决方案是,用户可以通过一个应用从商业银行提取存款,这类似于现有的传统解决方案。挪威央行(2018)认为,在这样一个体系下,货币政策几乎不会有任何变化,因为中央银行的资产负债表不会受到直接影响。这个系统也被称为“双层”CBDC,因为CBDC仍将通过金融部门向公众开放。目前,正在考虑引入自己的数字货币的中央银行越来越倾向于基于价值的CBDC。

然而,就货币政策相关问题而言,CBDC最重要的区别是基于账户的CBDC是否会得到报酬的问题。这个问题的答案将决定其引入对有效下限的影响,并间接地决定通胀目标水平,这将在下一节中讨论。

原文标题《开发全球首个主要央行数字货币》,文章来源于微信***“中美聚焦”(阅读更多来自中美专家学者的文章)3、对货币政策策略和实施的影响

仅引入CBDC就会对货币政策执行的总体情况产生影响,即使从长期来看,央行应该确保CBDC像现在的现金一样,是货币政策中一个中立、自主的因素。

根据文献共识,对货币政策的最大影响将是公众可获得的基于账户的CBDC。这是因为,如上所述,基于价值的系统和解决方案限制向商业银行提供CBDC,这将是当前支付系统的技术变革。与此同时,由于采用了基于账户的系统,CBDC将必须设定为公众运营账户的条件,与商业银行提供的账户竞争。

文献中的讨论集中在引入CBDC对有效下限的影响上,根据CBDC账户的报酬,有效下限会有很大不同。

如果CBDC账户不计息,那么,只要政策利率显著高于零,CBDC将只是货币政策的一个自主因素。一旦央行试图将利率降至零以下,商业银行试图将其转嫁给附属机构,情况就会发生变化。由于持有CBDC的成本接近于零,存款持有人很可能会转到央行的CBDC账户。因此,现在的情况将与现在不同,当时由于持有现金的相关成本,可能会出现小幅负利率。这意味着,无息CBDC的引入会提高有效下限,从而缩小货币政策的调控空间。这一结论是对凯恩斯(1934)提出的流动性陷阱概念的适应。

将有效下限提高至零,不仅对利率设定本身,而且对货币政策沟通也有进一步重要影响。正如挪威央行(2018)所指出的,央行影响预期的能力,例如前瞻性指引,将比现在更弱。

如果CBDC帐户是有偿的,CBDC费率将构成政策费率的下限。在现金仍在的情况下,有效下限将基本不变。它仍然是现金的收益率,即略低于零(Barrdear和Kumhof 2016)。随着现金的作用减弱,有效下限甚至可能下降,因为央行更容易通过CBDC利率设定影响经济中的利率,从而增加货币政策空间(Sveriges Riksbank 2018)。有效下限甚至可能连同现金一起取消,允许不受限制的货币政策空间,从而促使央行降低通胀目标(Bordo 和 Levin 2017)。

虽然这一观点与文献的共识并不一致,但似乎基于价值的CBDC也会受到有效下界的影响。然而,规模和方向会随时间而变化。最初,由于技术的变化,CBDC的持有和交易成本可能很高,因此有效下限甚至可能下降。然而,随着技术变得更便宜和更广泛,有效下限可能会上升。由于假设基于价值的CBDC是不受利率影响的,因此从长期来看,有效下限甚至可能接近于零,因此比现在更高。

只要现金还在流通,CBDC的普及实际上可能有利于缩小政策空间(Norges Bank,2018)。这是因为金融稳定风险上升导致风险溢价上升(Danmarks Nationalbank ,2017)。此外,商业银行持有的存款减少可能导致批发融资和以抵押为基础的央行融资上升,从而分别提高银行间市场利率和风险溢价(Mancini-Griffoli et al. 2018)。

文献还对CBDC的出现带来的进一步的货币政策工具提供了考虑。

第一个建议涉及CBDC利率与央行参考利率之间的息差。根据挪威央行(2018)的说法,在正常情况下,这一价差应保持不变,并应足够大,例如使CBDC的需求免受利率决策的影响,从而使数字版现金具有中性特征。不过,在现金需求迅速上升等特殊情况下,息差可能会收窄。

第二个建议是对CBDC的准入进行限制,主要是为了避免出于投机动机而购买这种货币。然而,Sveriges Riksbank(2018)认为,限制可能导致支付系统的效率降低。更重要的是,在这种情况下,人民币很难与现金保持平价。因此,瑞典央行(Sveriges Riksbank)考虑对CBDC征收费用,作为数量限制的替代方案。这个概念并不新鲜。Agarwal和Kimball(2015)提出放弃现金和数字形式货币之间的平价,相反地,引入一种时变的纸币存款费,从而降低有效下限。因此,CBDC和现金之间的时变关系可能是另一种货币政策选择,但它可能引发可信度问题和实际问题,如平行汇率。

现有文献表明,只有CBDC具有生息性时,CBDC的引入才可能影响货币政策传导机制(BIS,2018)。相反,只有当利率接近于零时,传导机制才会受到影响(Sveriges Riksbank,2018)。

利率渠道受到的影响最大,因为CBDC利率水平对商业银行存款利率的影响将比目前更为直接。对银行贷款利率和贷款渠道的影响一般不太明显,取决于银行选择外部资金来源,而不是由于资金流入央行而导致存款减少。如果商业银行求助于央行资金,那么央行利率对贷款利率的传导可能会更强。然而,如果银行倾向于银行间融资,央行可能无法像现在这样影响贷款利率(Mancini-Griffoli 2018,Sveriges Riksbank 2018,Norges Bank 2018)。然而,需要记住的是,商业银行的存款外流以及相关的从不同来源提供外部资金的需求确实意味着金融稳定面临挑战,对整个货币传导机制的效率有潜在影响(Danmarks National bank, 2017)。

只有在允许非居民使用CBDC并出于投机目的决定使用时,货币政策传导机制的汇率渠道才会受到影响。然而,在飞往安全地带的过程中,这个问题不会局限于少数几个发达经济体。相反,由于风险偏好的不同,流入和流出CBDC的资金可能会出现大幅波动,这在大多数时候可能会成为新兴市场央行的问题,比如目前其他新兴市场资产的情况(BIS,2018)。

目前,关于CBDC的引入对实体经济和通货膨胀的影响的文献是稀少的、异质的和不确定的。这是因为这个话题相对较新,而且正如上面所讨论的,CBDC的构建还没有明确。因此,现有文献中所使用的模型都是建立在不同CBDC概念上的,很难进行比较。

关于这个主题的最全面的论文(Barrdear和Kumhof 2016, Davoodalhosseini 2018)基于DSGE模型,尽管有不同的假设。Barrdear和Kumhof(2018)考虑了(基于账户和计息)CBDC最初约占GDP的30%,且现金仍在使用的情况。Davoodalhosseini(2018)则阐述了三种不同的主要(和一些次要)场景,即只有现金、只有CBDC、现金和CBDC同时存在。后一份文件还考虑了不同形式的CBDC,特别着重于该文书的有偿形式。

Davoodalhosseini (2018)发现,CBDC的引入可能会带来福利收益,但前提是完全不使用现金。消费的增长由于CBDC唯一法定货币在美国估计达到1.6%。现金和CBDC提供给公众,货币政策是发现更多限制(由于存在有效下限),收益率高通胀和低福利。如果CBDC是有息的,结果会有所改善,但与只有一种法定货币的情况相比,福利更低,通胀更高。

Barrdear和Kumhof(2016)认为,反过来,CBDC的引入可能会导致更高的产量(但也会导致通胀),前提是现金仍在使用。实际利率和交易成本的下降将产生积极影响。这些结果只在央行发布的更全面的报告中得到部分反映。正如瑞典央行(Sveriges Riksbank, 2018)指出的,CBDC可以降低交易成本,从而略微提高产出,然而,由于商业银行向CBDC的资金外流,它将被金融稳定性担忧抵消。Barrdear和Kumhof(2016)提出的模型所产生的实际利率下降,可能仅仅是因为通胀上升。

4、结论

综上所述,CBDC的引入极有可能对货币政策执行、传导机制产生影响,在极端情况下甚至对货币政策策略产生影响。然而,这些影响的规模将取决于对这种新货币形式的需求,以及设计。对更广泛经济的影响将主要通过利率渠道,尤其是存款利率。有了有息CBDC,有效下限可以保持在零以下,甚至可以降低,取决于这种数字货币的流行程度。CBDC对更广泛经济的影响将相当复杂。一方面,它应该导致较低的交易成本,这有利于更高的产出和福利(但也通货膨胀)。更低的利率也会起到同样的作用,但引入CBDC是否会对它们产生净抑制作用尚不明显。另一方面,由于存款流向央行,存在着大量的金融体系稳定风险,最明显的是与以账户为基础的CBDC相关的风险。

关于CBDC及其对货币政策影响的研究仍在进行中。虽然这一创新是从国内经济面临的挑战的角度进行研究,但从国际层面对CBDC的研究还相对不足,需要更深入的认识。